全球貨幣政策分化 國(guó)際資金“水漫何方”

來源：中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)

本報(bào)記者 郝亞娟 張榮旺 上海 北京報(bào)道

隨著不同國(guó)家貨幣政策和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)分化加劇，全球資產(chǎn)配置面臨更多不確定性。

(相關(guān)資料圖)

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》指出，從歷史標(biāo)準(zhǔn)來看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)處于低位，金融風(fēng)險(xiǎn)有所上升，未來面臨一條崎嶇之路。當(dāng)前的貨幣緊縮舉措在一定程度上緩和了通脹，但也導(dǎo)致一些資產(chǎn)泡沫破裂，引發(fā)了利率風(fēng)險(xiǎn)，沖擊到債務(wù)人和脆弱的金融機(jī)構(gòu)。

中國(guó)銀行研究院高級(jí)研究員王有鑫指出，中外貨幣政策的分化和差異，將在一定程度上加大國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)波動(dòng)的壓力，短期跨境資本流入可能放緩。此外，目前全球流動(dòng)性正處于收縮周期，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力加大，導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)波動(dòng)增加。在此背景下，對(duì)于投資者和市場(chǎng)主體來說，應(yīng)合理做好資產(chǎn)負(fù)債配置調(diào)整，適當(dāng)降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置比重。

通脹“頑疾”難遏制

當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月22日，瑞士央行宣布加息25個(gè)基點(diǎn)至1.75%。這是瑞士央行自2022年開始進(jìn)入加息周期以來的連續(xù)第5次加息。同日，英國(guó)中央銀行英格蘭銀行宣布加息50個(gè)基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率從4.5%上調(diào)至5%。挪威央行也宣布加息50個(gè)基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)至3.75%。

6月初，加拿大央行將作為基準(zhǔn)利率的隔夜拆借利率由4月份的4.5%提升25個(gè)基點(diǎn)至4.75%，創(chuàng)下約22年來的新高。

談及近期多國(guó)央行加息的原因，東方金誠(chéng)研究發(fā)展部高級(jí)分析師馮琳向《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者分析稱，這些國(guó)家的通脹水平依然明顯偏高，而且表現(xiàn)出較強(qiáng)的通脹韌性。這使得一些央行擔(dān)心，長(zhǎng)此下去市場(chǎng)會(huì)形成較高的通脹預(yù)期，最終導(dǎo)致通脹狀況將在更長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)難以回落至目標(biāo)水平。可以看到，近期伴隨原油價(jià)格下行及食品價(jià)格漲幅回落，美國(guó)、歐元區(qū)、英國(guó)等經(jīng)濟(jì)體的CPI同比漲幅回落較快。不過，受房租和服務(wù)價(jià)格漲勢(shì)依然偏強(qiáng)的影響，這些經(jīng)濟(jì)體的核心CPI同比回落速度較緩，個(gè)別國(guó)家甚至出現(xiàn)反彈勢(shì)頭。由于核心CPI剔除了波動(dòng)較大的能源和食品價(jià)格，更能反映一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的整體物價(jià)狀況，也是各國(guó)央行更看重的指標(biāo)。由此，核心CPI表現(xiàn)出的較強(qiáng)通脹韌性，是近期一些央行堅(jiān)持鷹派政策立場(chǎng)的主要原因。

上海新金融研究院（SFI）副院長(zhǎng)劉曉春進(jìn)一步指出，此輪通脹主要有三方面因素推動(dòng)：一是疫情期間多國(guó)央行實(shí)行寬松貨幣政策的“后遺癥”，二是烏克蘭局勢(shì)等地緣政治原因?qū)е碌脑牧蟽r(jià)格上漲，三是供給端和需求端不通暢導(dǎo)致的商品價(jià)格上漲。

記者采訪了解到，除了抑制通脹外，穩(wěn)定本國(guó)貨幣也是各國(guó)央行加息的原因之一。“美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策周期之下，各經(jīng)濟(jì)體依賴加息防止資本外流和本國(guó)貨幣過度貶值。”建設(shè)銀行研究院副院長(zhǎng)宋效軍表示。

宋效軍進(jìn)一步指出，加息會(huì)帶來四個(gè)方面的影響：第一是全球流動(dòng)性的收縮，央行利率中樞上升，股市面臨回調(diào)壓力，大宗商品價(jià)格下調(diào)，國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不安。第二是國(guó)際資金的流向發(fā)生轉(zhuǎn)變，最初是歐洲中東的資金流向美國(guó)，現(xiàn)在隨個(gè)歐洲加息，一些資金開始選擇英國(guó)歐盟金融債，新興國(guó)家出現(xiàn)資本外流。第三是加息給居民消費(fèi)和企業(yè)生產(chǎn)帶來影響，老百姓實(shí)質(zhì)購(gòu)買力下降，企業(yè)投資也會(huì)受到負(fù)面影響。第四是中國(guó)股市匯市壓力增大，近段時(shí)間，人民幣貶值過快，這在國(guó)際市場(chǎng)上是一個(gè)雙刃劍。出口企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力上升，而對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來講則是債務(wù)壓力增大。此時(shí)，用人民幣債替代美元債是好選擇，有利于去美元化和人民幣國(guó)際化。

資金流動(dòng)更頻繁

多國(guó)央行加息對(duì)全球資本市場(chǎng)的影響也受到關(guān)注。

興業(yè)經(jīng)濟(jì)研究咨詢股份有限公司高級(jí)研究員張峻滔分析稱，多國(guó)央行加息的直接影響是使全球利率水平繼續(xù)維持在高位，導(dǎo)致權(quán)益市場(chǎng)承壓，尤其是高估值的成長(zhǎng)類板塊壓力相對(duì)更大。海外銀行面臨存款流失，持有的固定收益類資產(chǎn)面臨較大的減值壓力，部分中小銀行存在流動(dòng)性兌付壓力。部分金融機(jī)構(gòu)可能面臨資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，即持有的長(zhǎng)期資產(chǎn)收益率無法覆蓋短期負(fù)債飆升的融資成本。發(fā)達(dá)國(guó)家，尤其是美國(guó)持續(xù)加息的背景下，部分新興經(jīng)濟(jì)體可能面臨較大的資本外流壓力，引發(fā)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，甚至可能出現(xiàn)主權(quán)債務(wù)違約。

在馮琳看來，近期多國(guó)央行加息，市場(chǎng)已有一定預(yù)期，因此短期內(nèi)的沖擊效應(yīng)相對(duì)有限。不過，在美、歐銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露、金融條件進(jìn)一步收緊的背景下，市場(chǎng)對(duì)持續(xù)加息將給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來何種沖擊則缺乏一致性預(yù)期，其中包括美國(guó)經(jīng)濟(jì)何時(shí)陷入衰退及衰退程度等方面。總體上看，多國(guó)央行加息對(duì)下半年全球金融市場(chǎng)還會(huì)構(gòu)成一定下行壓力。

從我國(guó)的情況來看，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯局局長(zhǎng)潘功勝在陸家嘴論壇上表示，中國(guó)金融周期相對(duì)穩(wěn)健的原因，是中國(guó)長(zhǎng)期堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策。中國(guó)貨幣政策堅(jiān)持“以我為主”，堅(jiān)持跨周期和內(nèi)外平衡的導(dǎo)向，不跟隨美聯(lián)儲(chǔ)“大放大收”，不搞競(jìng)爭(zhēng)性的零利率或量化寬松政策。

“各國(guó)貨幣政策分化會(huì)帶來全球利率差的擴(kuò)大，全球外匯市場(chǎng)也會(huì)發(fā)生波動(dòng)，資金的流動(dòng)也會(huì)變得更加頻繁。但目前來看，這種流動(dòng)還不至于引起大的市場(chǎng)動(dòng)蕩。現(xiàn)在即使是貨幣政策分化，但分化的空間實(shí)際上還是有限的，還是可控的。”中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院黨委常務(wù)副書記、國(guó)家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員王晉斌如是說。

當(dāng)前，全球金融市場(chǎng)形勢(shì)更加復(fù)雜，資產(chǎn)配置的邏輯也在發(fā)生變化。重陽(yáng)投資董事長(zhǎng)、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶在“2022中國(guó)資產(chǎn)管理年會(huì)前瞻：南財(cái)年度投資論壇”上指出，全球經(jīng)濟(jì)在供給層面的低碳轉(zhuǎn)型和制度層面的逆全球化，反映在資本市場(chǎng)投資上會(huì)出現(xiàn)三個(gè)新特點(diǎn)：首先，利率高企，意味著債券的投資價(jià)值重新顯現(xiàn)；其次，盡管增長(zhǎng)水平仍然處于低位，但其波動(dòng)性會(huì)加大，低碳轉(zhuǎn)型是對(duì)存量的生產(chǎn)方式的一種顛覆性沖擊，而逆全球化則會(huì)導(dǎo)致全球產(chǎn)業(yè)鏈的重構(gòu)，也是一種對(duì)現(xiàn)有供給體系的顛覆性沖擊，兩者都會(huì)導(dǎo)致增長(zhǎng)的波動(dòng)性加大，使基于均值回歸原理的傳統(tǒng)價(jià)值投資策略，得以復(fù)活并再顯威力；最后，低增長(zhǎng)環(huán)境下，盡管對(duì)成長(zhǎng)性的追逐仍然是股票市場(chǎng)投資的重要內(nèi)容，但由于利率水平的高企，資本市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)股不再會(huì)任性地給出奇高的估值溢價(jià)，而是強(qiáng)調(diào)有質(zhì)量的成長(zhǎng)。

那么，全球貨幣政策分化對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)有哪些影響？資產(chǎn)配置又該如何調(diào)整？

馮琳分析稱，短期來看，這種政策周期錯(cuò)位首先會(huì)對(duì)人民幣匯率形成一定貶值壓力，這已在近期人民幣走勢(shì)中有所體現(xiàn)。考慮到市場(chǎng)情緒的傳導(dǎo)效應(yīng)，國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)也會(huì)受到一定拖累。數(shù)據(jù)顯示，人民幣匯率與國(guó)內(nèi)股市走向存在一定相關(guān)性。同時(shí)，國(guó)內(nèi)貨幣政策偏于穩(wěn)健寬松，會(huì)帶動(dòng)債市收益率整體處于低位。

“如果拉長(zhǎng)時(shí)間來看，當(dāng)前國(guó)內(nèi)物價(jià)水平偏低，貨幣政策具備較大的調(diào)整空間，后期伴隨其他財(cái)政、產(chǎn)業(yè)及就業(yè)政策進(jìn)一步朝著穩(wěn)增長(zhǎng)方向發(fā)力，下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能有望轉(zhuǎn)強(qiáng)，而這又將對(duì)包括匯市在內(nèi)的國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)形成有力支撐。需要指出的是，當(dāng)前監(jiān)管層的匯市調(diào)控工具豐富，必要時(shí)會(huì)及時(shí)出手遏制匯市羊群效應(yīng)。綜合各方面因素，當(dāng)前人民幣正處于貶值壓力較大階段，但伴隨后期一批穩(wěn)增長(zhǎng)政策措施的陸續(xù)出臺(tái)，因市場(chǎng)預(yù)期差而導(dǎo)致的人民幣較快貶值走勢(shì)將得到遏制。”馮琳指出。

“伴隨著加息和信用危機(jī)，離岸美元危機(jī)可能正在蔓延，美債這一曾被視為世界上最為安全的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)也逐漸浮出水面，避險(xiǎn)資金的出逃可能將帶來金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。短期內(nèi)，海外市場(chǎng)波動(dòng)還會(huì)加劇，VIX（市場(chǎng)波動(dòng)性指數(shù)）會(huì)繼續(xù)上升，推薦配置貴金屬作為避險(xiǎn)資產(chǎn)。”東吳證券研報(bào)指出。

需要注意的是，全球各路資金的博弈也將影響資產(chǎn)表現(xiàn)。劉曉春提醒道，隨著資金流動(dòng)更加頻繁，資產(chǎn)的價(jià)值表現(xiàn)在一定程度上還取決于投資者對(duì)未來的判斷。從中國(guó)市場(chǎng)來看，短期內(nèi)，如果不考慮匯率因素，美聯(lián)儲(chǔ)加息使得美國(guó)資產(chǎn)利率優(yōu)勢(shì)凸顯，資金會(huì)流入美國(guó)市場(chǎng)。而從長(zhǎng)期來看，人民幣匯率雙向波動(dòng)成為常態(tài)，因美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致的人民幣匯率暫時(shí)下降，有利于出口的穩(wěn)定增長(zhǎng)，從而有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇。在此背景下，人民幣資產(chǎn)的配置價(jià)值凸顯。