《爵跡》票房表現與樂視影業業績強關聯并不客觀

9月30日，由樂視影業主投的魔幻電影《爵跡》上映，時隔近一月。《爵跡》的票房表現并不如市場預期。

今年，電影市場疲軟，影視“拐點”論甚囂塵上。近幾周，由于今年各大影視類上市公司跌幅較大，加上之前上市公司影視類的收購不斷被否，樂視網和其并購標的樂視影業很自然的又被推到了輿論的風口浪尖。

筆者認為用《爵跡》的票房成績不理想推導出樂視影業業績不好，甚至將樂視影業注入樂視網一事的成敗關聯起來，是有失偏頗的。

《爵跡》項目并不一定虧損

公開資料顯示，《爵跡》在上映一個月左右的時間內，取得了3.8億的票房成績，預計最終將以3.8-3.9億的成績收官。相對于強大的演員陣容，高調的映前宣傳，這個成績不算好，筆者看來，電影本身制作水平的確有待提高。不過，以票房論成敗并不客觀。

首先，技術創新比票房的意義更大。電影之所以被劃分在工業這個第一產業中，是因為其誕生于第二次工業革命中，且技術的進步和創新始終引領著電影工業的進步。1927年的美國，持續近30年的默片時代被華納兄弟的一部有聲電影《爵士歌王》打破，也正是在這個時候，美國迎來了制片廠和院線最輝煌的時代。

1925年開始巴拉班-卡茨公司開始聯合當時最大的好萊塢制片廠，派拉蒙的母公司拉斯基，建成了美國第一家連鎖院線：Publix。在隨后20年的時間內，好萊塢也迎來了五大片廠壟斷電影所有產業鏈的輝煌時代。

同樣，在中國，2010年3D+IMAX版阿凡達在中國的上映，也掀起了放映技術從膠片到數字放映的變革。從2010年開始，中國電影票房持續六年高速增長，復合增長率甚至達40%，觀影人次、院線熒幕等關鍵指標也均高速增長。IMAX CHINA、中國巨幕等電影技術公司也靠著院線票房分成的創新商業模式，連續數年凈利潤增速在50%以上。

《爵跡》雖然票房不如預期，但是在目前演員成本高企，電影行業整體寒冬之際，3D掃描技術加上全新的杜比技術，也的確給了中國電影市場，尤其是動畫電影一條新思路。這或許才是《爵跡》對中國電影的最大貢獻。

其次，《爵跡》收入是多元化的。《爵跡》的拍攝過程是完全顛覆傳統電影拍攝方式，該片由于使用了3D掃描的全新技術，使得制作的主要素材是捕捉演員的身體和面部動作，基本沒有使用外景，比起動用強大演員陣容的外景拍攝，成本是很低的。郭敬明自己也在微博中說過：《爵跡》的演員成本比較低。

筆者很難拿到《爵跡》投資的相關財務數據，但可以跟據公開信息大概算算賬。有媒體預測，《爵跡》的制作和宣發總成本可能在2億人民幣上下。如果按照《爵跡》最終總票房4億來計算，片方可以分得總票房的40%，也就是接近1.6億，加上各種版權收入，應該超過2億。但作為發行方，樂視影業還有有線電視付費收入，這樣算下來，樂視影業基本不會虧損。

此外，目前的電影行業正在擺脫完全依靠票房收入的產業階段，像《爵跡》這種IP電影，本身就具備一定的粉絲號召力，其互聯網版權、衍生品、游戲授權等，都是電影票房以外的收入來源。另外，據了解，《爵跡》目前正由獅門影業負責在海外的發行，海外票房收入目前也并未計算在已有的票房業績內。

樂視影業商業模式異于同類公司

自從2011-2012年，中國A股掀起了影視公司上市潮后，目前，主營業務為影視劇制作，或旗下擁有影視業務的公司少說也有二三十家。過去四五年，公募基金和券商分析師們在調研影視公司的時候，問得最多的問題就是，大概有以下幾個：

某個大片何時上映，或某部片何時登陸電視臺，收入何時確認，票房或者收視率預測大概是個什么水平?明年公司有什么重點項目，項目的主演、導演配備、成本預估是什么水平?當年是否有同類項目上映，公司項目和這些競爭對手對比有什么優勢?

顯而易見，分析師們普遍認為所有的影視劇公司都是所謂的“大片模式”，即一兩部大片定生死。如果一兩部大片、大劇的票房或收視率不及預期，那么公司當年的業績就會大打折扣，上市公司董事、監事和高管們也會像商量好了一般，用“影視公司大小年”的理論來回應分析師們的質疑。

相比這些同類影視公司來說，樂視影業的模式完全不同。作為進入行業僅5年的公司，創立之初，正趕上互聯網發展高峰，互聯網突破技術IT范疇逐漸成為一種生話方式和一種產業思考的哲學。樂視影業是最早踐行互聯網模式的影視公司。

互聯網思維的精髓用系統的技術和方法解決規模化的問題，追求邊際成本的不斷降低，同時建立起與精準的C端用戶直接互動的方法和通道。樂視影業創立之初便搭建起覆蓋全國的地面發行團隊，并且在分眾用戶運營的思維體系下指導電影宣傳。

基礎體系的成熟可以大幅擴大項目數量和項目投資回報率，而不以單片的票房高低作為核心KPI。這種 運營方式十分新穎，但影視公司業績的癌癥：內容質量的波動性，在規模化、系統化的運營策略中可以被有效的降低

另一組數據可能更能說明樂視影業的競爭力到底在哪。今年，樂視影業負責發行或投資的電影項目主要有：《盜墓筆記》、《爵跡》、《熊出沒之熊心歸來》、《神戰-權力之眼》、《睡在我上鋪的兄弟》、《賞金獵人》、《高跟鞋先生》、《超腦48小時》、《機械師》等，貓眼專業版和娛票兒專業版顯示，截至目前為止，樂視影業2016年電影項目票房全都過億。

這是什么概念?2015年共有358部電影上映，票房上億的電影只有81部，占總上映電影數量的22%。而今年，截止10月26日，已經有365部電影上映，其中過億的僅73部，過億比例20%。也就是說，每年近80%的院線電影是無法過億的，而樂視影業今年截至目前的所有電影作品均排在院線電影前20%。這說明樂視影業所具備的電影項目運營能力使得其投資回報率和盈利比例遠遠高于行業均值。所以，糾結于《爵跡》單片以及單單《爵跡》的票房收入是沒有太大意義的。

截至10月26日，樂視影業2016年的電影項目還有《二十八歲未成年》、《長城》等尚未上映，正在熱映的《機械師2：復活》票房成績不錯，上映5天破兩億。現在就質疑公司經營業績，有點為時尚早。

資本市場緣何認可樂視網對樂視影業的并購?

自從今年6月初樂視網公布收購樂視影業預案并復牌以來，樂視影業的價值一直飽受輿論的質疑。那么，既然資本市場是一個體現上市公司公允價值的場所，那么資本市場的數據或許更有說服力。

上市公司樂視網在2015年12月4日開始停牌籌劃樂視影業注入樂視網的事項，樂視網的股價也在2015年12月4日達到了一年以來的最高點58.77元，市值達到1163億元(這一天同時文化傳媒板塊一年最高點)。由于公布重大事項最后一天的股價具有投機性，所以我們以2015年12月3日樂視網開盤價，和2016年10月26日收盤價作為取樣區間計算漲跌幅，和同類公司(萬達院線、暴風集團、光線傳媒、華誼兄弟、唐德影視、華策影視)進行對比。

圖表 1：2015/12/3—2016/10/26同類公司漲跌幅對比

股票名稱 萬達院線 暴風集團 唐德影視 樂視網 華誼兄弟 光線傳媒 文化傳媒板塊

2015/12/3-2016/10/26漲跌幅

-31.90%

-43.20%

-12.70%

-9.90%

-33.50%

-24.50%

-19.50%

資料來源：WIND資訊

圖表清晰的顯示了在近一年的時間內，樂視網在同類公司中跌幅最小。而在對比時間段中，也包含了這一時期上市影視公司所有的情況：有并購成功的(光線控股貓眼)，有中止并購，且和樂視網+樂視影業商業模式類似的(萬達院線中止并購萬達影視+傳奇)，有宣布并購失敗的(暴風集團、唐德影視)，也有沒有什么事件驅動的傳統影視公司(華誼兄弟)，而樂視網在發布了并購樂視影業預案，且飽受輿論懷疑的情況下，實現了同類公司中最小的跌幅。

一方面，這證明了，資本市場實際上相對認可樂視網+樂視影業生態模式下，互聯網平臺+內容形成的1+1>2效應。樂視影業注入樂視網后，樂視網豐富的營銷、終端資源將大大降低樂視影業的營銷成本，并擴大其影視作品的傳播范圍。

另一方面，這證明了樂視網+樂視影業商業模式可以比較好的抵御資本市場的波動性。筆者發現，目前媒體質疑較多的是公開數據中，2014年至2015年歸屬于母公司股東的凈利潤分別約為-8.91億和-1.02億元。看上去似乎是虧損，但這個數據并不反映樂視影業實際的經營業績。

注入預案(修訂稿)中顯示，樂視影業2014年和2015年扣除非經常性損益后實現的歸屬于母公司股東的凈利潤分別為0.64億元和1.36億元，具有較強盈利能力。扣非后歸母凈利潤是衡量資產盈利能力的金標準，在絕大多數重組項目中，標的資產股東的承諾都是針對扣非后歸母凈利潤。

樂視影業為增強自身核心競爭力，引入導演、制片人及開展員工持股而進行了相關增資、股權轉讓及合伙企業權益授予安排。黃曉明、孫儷、鄧超等明星也正是因為看中了這一點，而選擇投資樂視影業，并長期與樂視影業進行合作。有些明星股東，如張藝謀，甚至會為樂視影業做出遠超于其股權價值的貢獻。

上述明星股東的引入在財務上進行了股份支付處理，2014年和2015年確認的金額分別為95,508.49 萬元、 23,819.92 萬元，造成2014年和2015年虧損。但該虧損并不影響樂視影業的實際盈利能力。

當然，近一年20%的板塊跌幅對于影視類上市公司來說，現在確實不是一個好的上市時機。不過，從公開預案的內容看，樂視網重組樂視影業的意圖也比較容易理解，首先，能夠增強和完善“樂視生態”的內容板塊，打通電影、電視、生態自制劇的完整產業鏈條;其次，樂視網將與樂視影業在線上發行、大數據、營銷等環節形成強大的協同效應;第三，有利于雙方資源共享，提升雙方的盈利能力;第四，能夠有效減少關聯交易，增強獨立性。

這宗影視行業僅存的還未公布結果的重組案還會持續受到公眾的關注，筆者會持續跟蹤分析。